特斯拉：冗长的冬季起头了

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文 | 锦缎
美东时候10月22日美股盘后，特斯拉公布了2025年第三季度的财政报告，录得总营收280.95亿美圆，明显高于分析师预期的264亿美圆；营运利润16.24亿美圆，也略高于分析师猜测15.8亿美圆；Non-Gaap下EPS录得0.5美圆，略低于分析师猜测0.55美圆周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。


图：特斯拉财报汇总（后文无特别说明，单元均为亿美圆），来历：企业财报，锦缎研讨院整理
关于特斯拉的财报，我们一般分为多个部分来了解：自2024年Q2起，特斯拉的市场估值与财报销售表示发生了背叛，市场赐与特斯拉的估值，一方面基于当期“造车”“储能”营业的既有表示，一方面基于Robotaxi营业进度的估值，还有一方面赐与远期的Optimus估值周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
固然，这其中绝大大都营业，都包括在特斯拉每季度财报的愿景图中周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。但我们以为特斯拉，市场对分歧营业的认知看法是分歧的，比如储能营业、造车营业投资者更关心延续性，具体的毛利表示，而Optimus、Robotaxi投资者更关注早期的成长结构和技术落地情况周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
是以，我们借用了gartner曲线来大致阐释特斯拉的营业结构和成长阶段，不完全正确，但简要帮大师了解下其焦点营业（见下图）：

图：特斯拉产物线与gartner曲线连系，来历：锦缎研讨院
我们以此为焦点，来深入探讨下这些营业方面Tesla三季度的表示，先来根基结论：
1.即有营业方面（造车与能源），三季度特斯拉表示不俗，其中造车营业受7500美圆补助滑坡的影响，需求一次性开释，创单季度新高，但不具有延续性周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。储能营业装机量和营收也创新高，毛利保持在相对高位，虽然营收占比相对较小，但相比造车营业而言，成长情势要相对悲观周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
2.FSD推行停顿层面，欧洲和中国市场没有新的停顿，整体的渗透率12%也不算高，营业压力不小周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
3.Robotaxi和Optimus机械人，进度再一次被推延，Robotaxi推行地区和推行速度放缓，Optimus再次跳票，估计明年春季V3原型机才能展现周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
四时度的特斯拉必定内忧外困，能够面临补助退坡和关税致使的营收和利润双杀，马斯克的薪酬计划也悬而未决，原本抬高预期的Optimus跳票后，对于特斯拉而言，将面临一个冗长的冬季周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
其中逻辑，以下所述周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
01 造车：补助退坡销量脉冲式增加，但不具有延续性

假如仅从财报的纸面数据来看三季度特斯拉造车营业，那可谓是近三年来最为优异的单季度表示周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。汽车营业整体营收录得212.05亿美圆，改变了持续三个季度负增加的颓势周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
同时，三季度廉价版特斯拉还未上市，改款特斯拉juniper和中国特供的特斯拉L都是相对高毛利的产物，同时特斯拉进步了Model Y租赁价格周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
是以虽然三季度托付量创新高，但并不是以价换量，造车营业的毛利率水和蔼单车均价并没有明显的变化，按照纯销售额推算，三季度特斯拉单车均价保持在了4.1万美圆周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。


而集合托付消化了部分库存，三季度特斯拉整体的托付量超生产量大约4.5万台，整体的周转水平获得了明显改良周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。

众所周知的是，“9.30”是美国采办电动车税收抵免政策取消的大限，是以特斯拉供给和需求侧在三季度末履历了一波脉冲式的增加周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。早在10月初特斯拉表露的近49万超预期托付量已经被市场消化，而且政策性集合托付不成延续周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
是以整体而言，特斯拉造车营业并没有实在的“超预期”表示周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
02 能源：储能营业是最大亮点，装机量再创新高储能营业算是三季度特斯拉为数不多预期外的亮点，三季度营收录得34.15亿美圆，创单季度新高，同比增加44%周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
其中，已公布产物Megapack3.0和Powerwall的表示都不错周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。Powerwall产物的摆设装机持续第六个季度创单季最高记载，而且业绩会中治理层流露Megapack4.0将于明年推出，能够会再次拉动市场需求周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。

图：特斯拉储能营业装机量成长趋向，来历：特斯拉财报

储能营业在延续扩大的同时，三季度保持住了较高的利润水平，单季度毛利率到达了31.4%，较二季度进步了110bp，较客岁同期提升了90bp周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
同时受益于储能和造车营业的营收增速，三季度办事营业的支出和利润水平也到达了相对高位，毛利水平也获得了修复周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。

营收细分中，来自监管信贷积分的支出进一步下降周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。三季度录得支出4.2亿美圆，创两年来单季新低，较二季度削减5%，环比连降五个季度周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
03 自动驾驶：FSD渗透率承压，Robotaxi自动下降了扩大速度刨除利润率身分后，盘后下跌的缘由之一，我们以为能够是财报中关于FSD推行进度的表述不及预期周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
特斯拉今朝付费FSD客户约占现有车队的12%，而且欧洲市场和中国市场FSD的监管题目仍然存在，并没有提到出格明显的停顿周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
FSD凡是被以为是特斯拉区分于传统制造车企的焦点估值上限指引，现阶段的推行速度并不理想，即使刨除中国和欧洲市场政策性身分，北美今朝汽车销售占比也跨越了50%，仅12%的渗透率仍稍显不及预期周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
此外，Robotaxi作为特斯拉今朝焦点的估值中枢，三季度并没有新的停顿表露周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。湾区和奥斯丁仍然是路测的焦点地区，业绩会中侧重提到了累计行驶线路，对于未来运营地区扩容的表述仍然是正在推动中周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
仅看现有地域，奥斯汀运营面积从 79 平方英里提升至 173 平方英里，车队范围年末将到达1000台左右，但今朝范围还不敷以对报表发生本色性影响周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
特斯拉表露，到2025年末，将在奥斯汀的部分地域移除Robotaxi内的平安驾驶员，并将该办事扩大至8到10个城市周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。这与之前豪言壮志覆盖50%美国生齿的方针对照，明显调低了预期周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
04 机械人：Optimus估计明年一季度推出，量产计划推延至年末三季度业绩会中，特斯拉再次侧重说起了Optimus的信息周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
机械人明显是马总现现在心头所好，除了吹一波今朝Optimus性能和那双工致的手外，明白说起了量产时候表：明年一季度展现 Optimus V3 量产原型机，年末前启动年化 100 万台生产线周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
对照二季度表述来看，Optimus一样也下降了预期周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。V3原型机推出的时候表从“未来三个月”（即2025年末），推延到了2026年头周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。量产计划从2026年头，调剂到了2026年末周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
固然跳票是Optimus的常态，今朝市场的反应还不是很大周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
05 净利润下滑不是投资者失望的焦点除了即有营业外，今朝特斯拉的估值与定价，实在首要还是聚焦在能够的新增加点FSD推行，以及未来的Robotaxi和Optimus机械人营业上，是以我们需要连系业绩会治理层的表述，来分析财报代价周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
特斯拉公布财报盘后，下跌了4%，部分投资者以为是营运利润下滑40%而至，现实上并不是周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。首要有两个方面的缘由：
其一客岁三季度整车的本钱（特别是电池）下滑相对明显，致使相对毛利飙升，基数本就高；其二是今年以来特斯拉明显加大了运营开支，原本一二季度的营业利润率已经出现了明显的下滑周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。

市场实在早已消化了利润预期，三季度特斯拉分析师给出的营运15.8亿美圆的条件，是266亿的营业支出，整体的营运利润率保持在5.9%，现实营运利润率约为5.8%，与预期不同不大周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
从费率也可以看出，三季度特斯拉的研发用度和销售治理用度别离录得16.3及15.6亿美圆，均创单季度新高周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。但连系营收来看，整体的费率别离只要5.8%及5.6%，并不算高，而且销售用度端还有一笔2.4亿美圆的重组一次性支出周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。


在资产开支方面，整体速度出现放缓迹象周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
三季度特斯拉的本钱开支录得22.48亿，假如仅从单季度来看，环比二季度下滑了约6%，同比客岁三季度下滑了约36%，整体来看本钱开支的增速放缓周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。

按照特斯拉的指引，全年的本钱开支90亿，那末四时度本钱开支将在29亿美圆左右，四时度能够会出现正增速的情况周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
不外对照其他AI合作对手，特斯拉的本钱开支还是相对守旧，客岁全年现实本钱开支113亿美圆，今年90亿有所下滑周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
06 四时度必定内忧外困，特斯拉将度过一个“冗长的冬季”最初再来看看特斯拉四时度展望，对于特斯拉而言，四时度悬着的靴子会慢慢落地，首要有三个方面：
●脉冲式增加后，四时度造车营业的预期并不清朗，能够会出现需求的快速下滑，为此特斯拉推出了廉价版的Model系列产物，但今朝来看市场反应并不算强，上市后假如不及预期，能够会叠加补助退坡后对营收构成双“杀”周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
●关税的压力逐步增大，按照此前业绩会的表露，关税的影响大约占汽车整体销售利润的5-6%（以3亿美圆计较，2/3影响汽车营业），业绩会再次说起关税影响加重周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。以今朝关税预期来看，明显不是三个月内就能处理的题目，估计四时度会再次影响汽车销售营业的利润，终极能够会致使四时度营收和利润两侧两重承压周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
●最关键的是11月初马斯克的薪酬计划协议情况，绝对是现现在悬在特斯拉头顶的达摩克里斯之剑，假如真的极端情况发生，像马老板在社媒中亮相的那样，将AI营业放在特斯拉的表外去做，对特斯拉的冲击将会相当夸张周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。固然大要率还是双方妥协，究竟马老板持有的股份也不算少周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。
整体来说，四时度对于特斯拉，是一个冗长的冬季，而撑起估值的Optimus和Robotaxi，以今朝的治理层亮相来看，最悲观也只能等来年开春才有所停顿周末活动是由先行教育自行构造放置的线下外教活动，将英语进修与游戏互动相连系。